Минфин споткнулся. На рынке Госбумаг в августе 2021 года образовалась «яма». По закону о бюджете на 2021 год Минфин от продажи ГЦБ на первичном рынке должен профинансировать бюджет на общую сумму 7891,5 млн леев.

За 7 месяцев нынешнего года удалось направить на эти цели 5098 млн леев, а в августе пришлось залезть «в карман бюджета». По итогам 8-ми месяцев сумма выкупленных в августе бумаг по подошедшим срокам погашения не превысила сумму размещенных ГЦБ на 1015,8 млн леев. Фактически, эта разница в августе была покрыта за счет расходной части бюджета. В августе сумма погашения ГЦБ по наступившим срокам превысила сумму размещения бумаг.

Ситуация для Минфина осложняется сразу несколькими факторами. Во-первых, появилась информация, что на встрече с банкирами в начале сентября министр финансов Дмитрий Будянский объявил о намерении увеличить сумму финансирования в этом году за счет первичного размещения ГЦБ до 11 млрд леев. Это на 28,3% больше, чем запланировано в действующем законе о бюджета на 2021 год, - показателя, который и без того является уникально-рекордным для этого рынка за всю историю его существования.

Надо отметить, что представленные в графике данные за 2021 год – это текущий вариант бюджета. Если новый парламент его изменит с увеличением до 11 млрд леев, кривая роста будет еще более впечатляющей.

Молдавский бюджет всегда частично пополнялся за счет ГЦБ. Как правило, средства шли на финансирование дефицита. Но правительства делали это осторожно, по 100-200 млн леев в год.

В графике обращает на себя внимание несколько моментов. В 2008 году впервые (и единственный раз) в истории Минфину удалось не увеличивать ГЦБ в обращении, а наоборот – выкупить с рынка бумаги на сумму 120 млн леев. А в 2009-м (а это был год парламентских выборов) денег в бюджете не хватало (в выборный год не было и внешнего финансирования) пришлось срочно занимать средства на внутреннем рынке, выпуская больше ГЦБ.

Дальше график говорит сам за себя. Когда бюджету нужны были деньги, Минфин обращался к внутреннему рынку, продавая ГЦБ. Особенно резкий скачок произошел в 2020-м году (оно и понятно – пандемия), а 2021 год — вообще «вне конкуренции». Кстати, 2021 год в Молдове - тоже выборный, и с началом осени полноценное внешнее финансирование так и не открыто.

Сосредоточимся на текущем периоде. Основными (если не сказать – единственными) инвесторами на рынке ГЦБ являются коммерческие банки. Финансировать госбюджет – это весьма удобное для них занятие: ставка выше инфляции, выше базисной ставки НБМ и, хотя она чуть ниже, чем кредитование, зато нет никакой головной боли. Тем более, что ГЦБ приравнены регламентами Нацбанка к высоколиквидным активам.

Ставки весьма приемлемы для Минфина. Однако в августе Минфин выкупил бумаг на миллиард леев больше, чем разместил... А банки не проявили активности на рынке в том месяце. Одна из причин кроется в действиях «главного по деньгам» - Национального банка.

30 июля 2021 НБМ поднимает базисную ставку с 2,65% годовых до 3,65% годовых и основания для этого есть, учитывая динимамику инфляции. При увеличении базисной ставки в один процентный пункт, ее рост составил 37,7%. Базисная ставка — это индикатор для рынка, касающийся очень многих сфер.

С ростом базисной ставки банки ожидают, что и Минфин повысит доходность по бумагам. Кто не знает, когда Минфин объявляет аукцион, он объявляет бумаги, которые хочет продать, в каком объеме. Инвесторы в свою очередь дают заявку Минфину на покупку определенного количества и определенного вида бумаг, предлагая свою цену. Если цена устраивает Минфин, он удовлетворяет заявку, если нет — бумаги остаются непроданными.

Так случилось и в августе. Похоже, банки «бойкотировали» покупку ГЦБ. Либо потому, что Минфин не предлагал повышение ставок на треть (на сумму повышения базисной ставки) или у банков кончились свободные деньги.

Может, действительно у банков «закончились» деньги для покупки ГЦБ? Об этом можно спросить у «главного по деньгам» - Национального банка Молдовы.

Как известно, первоочередной задачей НБМ является сохранение уровня инфляции в заданном коридоре в 5% годовых, плюс-минус 1,5 процентных пункта. То есть – в пределах от 3,5% до 6,5% годовых. Без заданной инфляции – нет развития экономики. А инфляция в Молдове в 2020-2021 году забуксовала. Это сильно беспокоило НБМ, который с начала 2021 года предпринимает активные действия для выполнения своей основной миссии.

Для этого у Нацбанка есть несколько инструментов, самыми очевидными из которых являются валютные интервенции и базисная ставка (вместе со ставками обязательного резервирования).

В 2021 году НБМ достаточно активен на валютном рынке. (Тут стоит оговориться, что все президенты НБМ мечтают, а МВФ был бы счастлив, если бы регулятор вообще отказался от валютных интервенций. Но, времена нынче – тяжелые).

Известно, что на валютном рынке НБМ должен быть осторожным, поддерживая баланс между спросом и предложением валюты, в том числе и для недопущения сильных колебаний обменного курса молдавского лея. К тому же регулятор понимает, если увлечься «валютными операциями», к игре присоединятся и другие участники рынка, а это может вывести ситуацию из-под контроля.

Подобную ситуацию мы уже наблюдали в 2012-2014 годах: осуществляя активные валютные интервенции, Нацбанк упустил момент, когда к игре на рынке подключились другие участники, в том числе и те, кто скупал валюту в печально известной истории «миллиарда». Это привело к сильной девальвации лея: с 11,7 лея за 1 USD в начале 2012 года до 15,1 лея за 1 USD в конце 2014.

Одним из уроков, который извлек тогда Нацбанк, стало ужесточение администрирования с его стороны всех валютных операций, в том числе и межбанковских. Но главный урок должен состоять в том, что, заходя на валютный рынок, НБМ должен понимать, что подключиться к игре могут и другие участники. И чем дольше регулятор осуществляет валютные интервенции, тем сложнее будет недопустить формирование «снежного кома».

В августе НБМ осуществил самый большой объем валютных интервенций в 2021 году, весма активно покупая и продавая валюту. Это привело к некоторому укреплению лея.

Динамика валютного курса в январе-августе 2021 года (MDL vs USD)

Интересно сопоставить эти два графика. Но еще интереснее будут итоги сентября. В начале месяца – 6 сентября 2021 г - НБМ снова поднял базисную ставку — уже до 4,65% годовых. Инфляция доведена до целевого уровня (почти 5% годовых на конец августа). А обменный курс в сентябре находится в коридоре 17,5 — 17,7 лея за 1 USD.

На этом фоне можно предположить, что инвесторы рынка Госбумаг будут ждать от Минфина адекватных действий по увеличению ставки, продаваемых бумаг. В противном случае, Минфин точно не достигнет заданной законом о бюджете планки почти в 8 млрд леев, тем более заявленного министром Дмитрием Будянским предполагаемого горизонта в 11 млрд леев.

Не менее интересно будет наблюдать и за действиями Нацбанка на валютном рынке (итоги сентября будут обнародованы в третьей декаде октября). Если в Молдову пойдет внешнее финансирование, стоит ожидать ослабление лея, чтобы на фоне продажи валюты бюджет получил больше денег в молдавских леях. Ждем также данные годовой инфляции по итогам сентября.

Хотя, кое-какие данные по сентябрю уже известны: